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                      沪深300指数及期货、ETF间的价格发现和波动溢出研究

                      来源: www.koshiobi.com 作者:lgg 发布时间:2017-07-20 论文字数:37485字
                      论文编号: sb2017071621090916740 论文语言:中文 论文类型:硕士毕业论文
                      本文是金融论文,本文首先在绪论部分对境内外该领域的研究成果进行梳理,在整体考察前辈学者的研究方法、研究思路以及结论后,站在现有研究成果的巨擘上,分析找出其中可以进一步进行
                      第一章  绪论 
                       
                      1.1 研究背景和意义 
                      自 1980s 以来,以美欧发达经济体为代表的金融市场起步较早的国家进一步将指数作为参照对象,进行金融产品的创新,世界上第一个以股票指数作为参照的创新产品诞生于 1982 年,在位于美国堪萨斯的 KCBT 上市——价值线(Value Line)综合指数期货合约;次年 3 月,位于芝加哥的 CME 推出来第一份股指期权,这份期权合约是以 S&P100 股指为标的;时隔 10 年,对股票指数产品再一次发起了创新,美国证券交易所开始交易世界上第一个 ETF 基金——标普 500 存托凭证(Standard & Poor’s Depository Receipts,SPDR)。至此,国外金融市场上形成了以股票指数为依托的衍生品体系基本建立,在此后 20 余年间,股指期权、期货和 ETF 基金在全世界各大金融市场出现蓬勃发展,产品的类型、同类型产品的数量、市场参与者的规模都呈现出与日上升的趋势,交易机制日趋完善,市场在经过一次次总结经验和教训后更加成熟。这些衍生品的推出,一方面为各类市场参与者提供了丰富的投资工具,满足其进行套期保值、套利以及投机的需求;另一方面完善了市场机制,由于不同市场间的价格发现能力存在差异,投资者可以及早识别风险并采取有效的措施,合理对各个市场进行资本配置,通过跨市场的操作达到风险规避的效果。 相比发达国家,国内股票指数及其衍生品的起步晚,但是,近几年的发展势头较为强劲。在 2005 年 4 月,沪市和深市两大交易所联合编纂了能反映我国股票市场整体走势的沪深 300 股票指数,这一指数的发布不但可以方便投资者以宏观的视角把握市场运行状况,更为我国金融市场推出以指数为参照的创新产品提供了肥沃的土壤,为国内投资者进行跨市场投资提供了可能,助力我国金融市场与国际接轨的行进过程。2010 年 4 月,以 CSI300 指数为买卖标的物的期货合约获得了中国证券监督管理委员会的批准,在中国金融期货交易所正式挂牌上市交易,填补了我国金融期货市场的留白。 
                      .........
                       
                      1.2 文献综述 
                      价格发现最早是由 Schreiber 和 Schwartz 在 1986 年提出的概念,用于描述某一产品的价格的形成过程,指市场上的买卖双方在交易过程中,使某一特定质量和数量的产品的交易价格在某一时刻达到均衡价格的过程。价格发现被认为是证券市场主要功能之一,其能力的大小则是市场有效性的一种体现,如果市场中的资产价格能够迅速且全面地反映所有相关信息,那么可以认为该市场具有较强的价格发现能力,亦称该市场的定价是有效率的;相反,如果价格不能迅速反应新信息,或者不能全面反应有关信息,那么我们就称该市场的价格发现能力弱,或者该市场的定价显失效率。 如果资本市场是一个完美市场,其中每一个参与者都是理性的而且不存在交易成本,那么,各个市场对于新息的敏感程度是一样的,价格调整到均衡价格的速度也是一样的,不会存在领先-滞后的问题。但是,在现实中,由于交易成本、交易杠杆、信息不对称等原因的存在,而且交易者一般都是非理性的,所以,不同市场在接收到信息后,做出反应的时间长短就出现了差异,进而引发价格的调整速度也就有快有慢。针对这一差异,境内外做出多层次的论证。 
                      ..........
                       
                      第二章  相关理论基础 
                       
                      2.1 价格发现相关理论 
                      价格发现是一种普遍存在于市场中的重要功能,在最早的商品市场中,商品的购买者和销售者通过相互讨价还价实现了价格发现过程,随着商品交易频率的提高以及涵盖规模的扩大,价格发现逐渐演变成一种十分重要的市场机制,可以这样阐述它的内涵:市场中的供需双方在特定时间和地点,通过相互博弈对相同质量的产品形成交易价格的过程??梢钥闯?,价格发现不是静态过程,当有来自外在的政治、经济等信息冲击以及受自身前期价格的影响,供需双方的力量会时移事易,形成新的成交价格,该价格又会继续构成影响未来价格的变量。因此,价格发现是一个螺旋式前进的动态过程。 有两个与价格发现密切相关的概念是价格决定和价格形成,下面对三个概念之间的差别与相似之处进行辨析。 价格决定是指价格应该处于什么位置上,研究的重点是对价格高低产生影响的因素有哪些,而价格发现则更加注重市场各方在相互进行交易的过程中价格是怎样产生的。根据经济学原理,商品价格是商品价值的外在表现,价格围绕价值上下波动,就金融衍生品来说,影响它的价格的内因就是标的资产的价值的大小,此外,还会广泛的受到供需差异的影响。而价格发现不仅受到上述因素的影响,还会包括市场自身因素如市场结构、市场信息等外因的影响。如此看来,价格发现与价格决定之间的过程是十分相关的,甚至两者之间存在包含关系,当研究价格发现时,要不可逾越的涉及到影响价格的因素,也就是价格决定。 论及价格形成,这一概念似乎更接近价格发现所体现出的动态过程,它主要研究的是某种商品的价格是通过什么方式产生的,其研究的主体是某一类商品,研究的对象是存在不同价格预期的供求双方以匹配的价格完成交易的过程,这个过程之所以能够实现,是因为市场所具备的价格发现功能在其间扮演了十分关键的角色。价格发现功能在促成交易达成速度的方面、所形成价格的有效性程度上也反映了整个市场的效率,所以价格发现是更宏观的一个概念,它着重研究的是市场范畴。 
                      ..........
                       
                      2.2 波动溢出相关理论 
                      对金融市场收益率情况进行描述,通常认为其有以下几个主要特征:呈尖峰厚尾的回报率分布;收益波动聚集效应;波动影响的长期持续性;受到信息冲击时波动率显露出非对称性以及波动传导效应。本文重点研究在我国三类同标的金融产品的波动传导效应。波动溢出效应(Volatility  Spillover  Effect)是指金融产品收益率的波动不仅受到前期变动情况、自身相关信息的影响,更会受到其他市场金融产品波动的影响,因为投资者常偏向于依据一个市场的价格变化去揣摩另一个市场未来可能出现的价格波动趋势,这就使得一个市场的巨大变动会引起投资者的恐慌从而影响其对另外市场的判断,最终由于投资者的行为引发另一市场的波动,至于该市场是否真的有基本面变化的情况出现并不是引发这场波动的原点。这种传递的过程就是“溢出”,溢出效应由于全球金融市场一体化而成为金融市场的常态,此外,随着金融产品设计的复杂程度越来越大,各产品之间呈现出错综复杂的关联性,不同产品之间的波动也呈现出溢出效果。 
                      .........
                       
                      第三章  沪深 300 指数及其衍生品价格发现的实证研究.......... 22
                      3.1 研究模型介绍 ........... 22 
                      3.1.1 向量误差修正模型(VECM 模型) ....... 22 
                      3.1.2 信息份额模型(I-S 模型) ............ 22
                      3.2 实证分析 ...... 24 
                      3.2.1 数据选取.......... 24 
                      3.2.2 描述性统计........ 25 
                      3.2.3 平稳性检验与协整分析....... 27 
                      3.2.4 基于 VECM 模型的价格引导关系......... 29 
                      3.2.5 价格发现贡献度计量......... 32 
                      第四章  沪深 300 指数及其衍生品市场间的波动溢出效应........ 34 
                      4.1 研究方法 ...... 34 
                      4.2 实证分析 ...... 35 
                      第五章  结论与展望.... 38 
                      5.1 本文研究结论 ........... 38 
                      5.2 不足与展望 .... 39 
                       
                      第四章  沪深 300 指数及其衍生品市场间的波动溢出效应 
                       
                      对于以同一证券为标的的不同市场间的动态关系研究,不仅包括价格原序列间的长期均衡关系、收益序列(一阶矩)间的领先滞后关系,还涉及波动性(二阶矩)间的外溢效应等。Rose(1989)认为波动性与信息的传递有高关联度,股票回报率的波动可更充分体现的市场信息,因此,市场间波动性的传导(即波动外溢)也能体现新息在市场间的传递,导致价格变化。从这个角度讲,波动溢出与市场价格的领先滞后关系一样,可以提供关于市场定价的信息。 更有学者(Lutkepohl,1993)认为,两个时间序列间回报率的均值关系存在不真实的可能,在更深层一层考察它们之间的二阶矩方差关系之后,这种一阶的均值关系往往会消失。赵留彦、王一鸣(2003)等认为[50],虽然回报率变动的先后关系能够对价格变化提供推测依据,但这种一阶矩关系未必等于信息就是由先变市场向后变市场传递,考察两个市场之间的“波动外溢效应”是更具有说服力的方法,即考察收益率的“二阶矩”的因果关系。 因此,本位继续对沪深 300 指数及其衍生品市场间的波动外溢效应进行分析,通过对新息在三个市场间的传递过程的研究,进一步探讨不同市场的价格发现功能。 
                      ........
                       
                      结论 
                       
                      本文在总结前人研究成果,借鉴其研究经验的基础上,对我国 CSI300 指数、期货以及 ETF 市场的价格发现能力和波动外溢效应分别进行实证研究,最后对实证研究结果进行分析和总结。通过单位根检验和协整分析,发现三个市场间存在长期均衡关系,价格表现出共变特征,建立三个市场价格序列的 VECM 回归模型,研究市场间的价格修正作用,结果发现:CSI300 期货在价格变动过程中起居于主导作用,分别领先 ETF市场和现货市场 6 分钟和 3 分钟,而 ETF 市场与现货市场之间的价格引导关系则不似期货市场有明显的价格领先表现,现货市场比 ETF 市场领先 1 分钟。在运用 VECM 模型对三个市场的领先-滞后关系进行分析后,本文有采用了I-S 模型来计算 CSI300、股指期货和 CSI300ETF 三个市场在价格发现过程中的贡献大小。运算结果给我们展现了清晰的结果,在期现市场中,期货的价格发现贡献率达到 73.58%,在期货和 ETF 市场中,期货的价格发现贡献率为 78.15%,说明在均衡价格的形成过程中,期货市场为决定价格的共同因素提供了主要的信息份额,这与上文结论一致,“期货市场是三个市场中价格发现功能最具优势的市场”这一结论是具有稳健性的。ETF 与现货市场中,现货的价格发现贡献度为60.89%,说明在这两个市场中,现货市场的价格发现功能胜出。根据理论部分的分析,我们知道信息在市场间的传递不仅会体现在价格形成的过程中,而且还会引起价格的波动。所以,本文又从市场间波动外溢现象进行研究,从波动外溢方向这个角度来考察信息时如何在市场间进行流动的,此外还将信息进行划分,进一步说明三个市场在受到不同类型信息冲击时的波动和价格发现情况。 
                      .........
                      参考文献(略)

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